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间接的附带损害:房地产泡沫如何摧毁全球金融

在其 2013 年的著作《紧缩政策:一个危险想法的历史》 (牛津大学出版社)中追溯了 2008 年全球金融危机的诱因。随着各国再次面临房地产泡沫破灭的前景,在比当时更大、影响范围更广的金融泡沫的背景下,审查这些细节很重要。

鉴于 2019 年和 2020 年的紧缩,了解“回购”市场在 2008 年崩盘中的作用在今天显得尤为重要;美联储 2021 年的“常设回购工具”,一个永久性的新流动性龙头;此后,其“逆回购”收紧策略。再加上投机性对冲基金在回购和美国国债市场中发挥更大作用的消息,这使得 2008 年的恐怖情景相形见绌。(有关这些主题的文章可查询citizenparty.org.au/australian-alert-service-专题文章/经济

“回购市场”,布莱斯在他的“美国:太大而不能倒闭?”一章中写道,“是所谓的‘影子银行’系统的一部分:‘影子’,因为它的活动支持并经常复制那些普通银行和“银行业务”,因为它为普通(受监管的)银行和实体经济提供金融服务。以支票为例。对于大企业来说,每个周末都用卡车运送大量现金来支付员工在当地银行的留存收益是非常不切实际的。因此,公司以非常低的利率在非常短的时间内相互借贷,通常是将资产换成现金,然后在第二天收取费用回购这些资产——因此称为“出售”和“回购”——或“回购”。它比从当地银行借钱便宜,而且不需要装甲卡车车队。

“2007 年和 2008 年发生的事情是银行挤兑回购市场。当一家银行的所有存款人同时想要取回他们的现金,而银行手头没有足够的现金给他们时,就会发生银行挤兑。当这种情况发生时,银行要么借钱以保持流动性并停止恐慌,要么倒闭。”

布莱斯解释说,回购市场的创建伴随着 1980 年代放松管制的加强,作为所谓“去中介化”的过程的一部分,这意味着大公司绕过银行,直接使用现金储备相互借贷。

另一个重大变化是贷款的“证券化”。银行可以将其作为创收合同“出售”,例如抵押贷款支持证券,而不是在贷款期限内将贷款记在账面上。与此同时,这消除了银行资产负债表的风险,使其能够以更低的成本借入更多的贷款。

随着银行转移的抵押贷款风险最终进入回购市场,这两项创新混合在一起。发生这种情况是因为越来越多的抵押证券被作为短期回购贷款的抵押品。正如布莱斯所解释的那样,“回购市场投资者通过获得与借出的现金等同的抵押品来保护他们的现金。如果借款人破产,贷款人仍然可以取回钱,只要抵押品不失去价值,这一点很关键。”

像房子一样安全?不完全是。布莱思继续说:
“2006 年房价下跌打击了这些捆绑式抵押贷款证券的价值。如果你在回购市场上使用抵押证券作为贷款的抵押品,你需要找到更多的抵押品(人们越来越不愿意持有)或更高质量的抵押品(供不应求的替代资产),否则你会对你能得到的东西进行‘折扣’,所有这些都会影响你的底线。”

贝尔斯登是第一个陷入困境的公司。随着抵押贷款违约率的上升,贝尔斯登的声誉随着其投资价值的下降而下降,其借款的机构发出了更多的“抵押品电话”。借入更多资金以维持相对于资产的高额债务的能力正在迅速消失。

布莱斯提醒读者,许多银行的杠杆率——资产与股本的比率——为 30 倍,这意味着它们的资产价值相对于它们的“股本缓冲”只需要很小的变化就可以使它们流动性差,甚至资不抵债。随着证券化抵押贷款的价值暴跌,由这些抵押贷款担保的回购市场的流动性也随之下降。

“市场上的每个人都深陷抵押贷款证券并试图用相同的贬值抵押品筹集资金,他们试图兑现本质上相似的资产。如果他们不能出售抵押贷款,他们就会出售任何其他可以筹集现金并弥补损失的东西,甚至是与抵押贷款无关的优质资产。由于市场无法一次性吸收大量抛售到市场上的证券,为筹集现金而抛售资产造成了所有人都试图避免的恐慌。价格暴跌,公司倒闭,信任进一步蒸发。”

放大器:衍生物

但它还需要一个因素,布莱斯写道,对这种金融化的进一步歪曲,才能炸毁全球金融体系。 “要做到这一点,”他写道,“你必须了解这些抵押贷款证券的结构如何与 [金融衍生品] 相结合......将回购市场危机传播到全球银行体系。”

他解释说,衍生品是一种合约,允许银行交易通常不被视为可交易资产的东西,比如利率或货币的变动。因此,合约实际上是一种赌注,因为它会根据该走势的结果进行支付。

涉及两类衍生品。首先,为了降低风险,引入了“抵押债务凭证”(CDOs)。该工具汇集了抵押贷款支持证券,将来自不同类型抵押贷款和不同地理区域的收入流结合起来,然后将它们分成不同的部分(或层级),根据它们的相对风险给予不同的利率(支付给投资者)。 (这是 2015 年电影《大空头》中“Jenga”场景的主题,它表明如果任何一层崩溃,整个安全也会崩溃。)

“但事情真正变得有趣的地方”,布莱斯继续说道,“是当这些衍生证券与附加的 CDS 一起出售时”,即信用违约互换。 CDS 是一份保险单。它有来自发行人收取的保险费的相关收入流,因此也可以买卖。基本合同向购买者保证其发行的债券不会违约。

保险公司通常手头有足够的现金来支付理赔,但在这种情况下,玩家认为他们玩的游戏是万无一失的。布莱斯指出:“十年的房价上涨告诉每个人房价只会上涨,而这些新的抵押衍生品似乎消除了一个开始时被认为很小并且现在可以通过 CDS 提供保险的相关性问题,你几乎可以开始相信您拥有银行家所说的“免费期权”:一种零下行空间和无限上行空间的资产,并且被评级机构评为 AAA 级。许多投资基金在法律上被要求持有特定比例的资产,因为 AAA 级证券进一步刺激了需求。”

参与了另一层“保护”。随着涉及的抵押贷款风险增加(召回机器人签名、低文件和 NINJA 贷款——没有收入、没有工作、没有资产),证券发行人使用与母公司分离的特殊投资工具 (SIV),转移离开他们的文书。尽管如此,MBS 的价格随着 2008 年信贷市场的冻结而暴跌,然后在所有银行试图立即出售它们时跌破底线。通过金融化的不同层级分散风险的所有努力实际上都将风险集中到了一个巨大的污水坑中。随着美国投资银行雷曼兄弟 (Lehman Brothers) 和美国国际集团 (AIG) 等公司承保的 CDS 保险覆盖规模广为人知,人们还知道,如果合同集体违约,这种保险永远无法赔付,整个系统就会崩溃。

布莱斯评论说,所有这一切中最不寻常的事情是这样一场危机如何从典型的私营部门危机转变为归咎于国家的危机。接受这座破烂大厦“大到不能倒”的代价,接受公共财政必须救助它的结局。 “这就是我们实行紧缩政策的原因”说,“这仍然是为了拯救银行。”

 

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Page last updated on 14 February 2023